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Capitalización de los bancos europeos

Martes, enero 10, 2012
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Banco Santander anunció el lunes que el 31 de diciembre de 2011 alcanzó un core capital del 9%, con lo que ya ha cumplido al requerimiento exigido por la Autoridad Bancaria Europea (EBA), objetivo que tenía como fecha límite el 30 de junio del presente año.

Como ya mencionamos en un informe previo, Banco Santader era la entidad bancaria que más capital adicional precisaba, € 15.302 millones, según había informado la EBA a principios de diciembre. Este importe se ha obtenido de la siguiente manera:

- € 6.829 millones de Valores Santander.

- € 1.943 millones del canje de participaciones preferentes por acciones nuevas.

- € 1.660 millones por aplicación del programa Santander Dividendo Elección en la fecha del dividendo complementario en relación con el ejercicio 2011.

- € 4.890 millones de la generación orgánica de capital y la transmisión de diversas participaciones, entre las que destacan las de Chile y Brasil.

En lo que se refiere a esta última, Santander llegó en diciembre de 2011 a un acuerdo (que se ha cerrado en la primera semana de 2012) para la transmisión de un 4,41% de Santander Brasil a una entidad financiera internacional de primer orden, que entregará esas acciones a los titulares de los bonos canjeables emitidos por Banco Santander en octubre de 2010 al vencimiento y conforme a lo previsto en éstos.

Por otro lado UniCredit, el banco más grande de Italia y la segunda entidad que más capital adicional debe reunir, € 7.974 millones, llevará a cabo una venta de acciones por € 7.500 millones. La semana pasada, tras ser anunciados los detalles de la suscripción, se generó una fuerte presión vendedora de los cupones de suscripción de acciones – que dan derecho de preferencia de acrecer a € 1,943 por acción – y el papel cayó un 38%, en simultáneo con los bonos del Tesoro Italiano tocando rendimientos máximos históricos. Esto llevó a que el valor de mercado de UniCredit disminuyera € 4.800 millones.

La cotización de la acción ya ha sido suspendida varias veces por su alta volatilidad y se espera que continúe así.

Esta es una de las principales razones por las que el sector bancario, no solo europeo, ha sido tan golpeado. A continuación vemos la evolución del ETF FAS, que replica tres veces la evolución del índice financiero Russell 1000.

Habrá que ver cómo resulta la venta de acciones y si logran reunir el capital necesario antes de fines de junio, siendo positivo que el más problemático haya solucionado su situación y el segundo se encuentre llevando adelante su plan para lograr el core capital deseado.

(Cotización de la acción de UniCredit)

Recomendamos leer también el informe anterior al respecto.

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Europa y mas de lo mismo…

Lunes, diciembre 12, 2011
posted by admin

Las jornadas del 8 y 9 de Diciembre podían llegar a disipar gran parte de los temores existentes en el mercado sobre una posible crisis de deuda europeo. Sin embargo no se han tomado las medidas necesarias para “contener” los rendimientos de los mercados de deuda soberana fundamentalmente de Italia y España y eliminar dichos temores. Si hubo avances pero limitados teniendo en cuenta los riesgos que se corren.

El 8 de Diciembre en la reunión del Banco Central Europeo se dispuso:
- Baja de 25 puntos básicos de la Tasa de Corto Plazo dejando las tasas en un 1%. Se suma a la baja de 25 puntos básicos realizada el 3 de Noviembre.
- Líneas de refinanciación de operaciones a largo plazo (LTROs) con vencimiento a 36 meses y opciones de cancelación después del año. La tasa será fija con cancelación de intereses al vencimiento. Arrancara el 21 de Diciembre y reemplazara la LTRO a 12 meses anunciada el 6 de Octubre 2011.
- Incremento de las garantías posibles para acceder a recibir financiación.
- Reducir los ratios de reserva del 2% al 1% que comenzara a regir a partir del 18 de Enero 2012.
En la conferencia de prensa su actual presidente Mario Draghi enfatizó que el artículo 123 del Tratado de Lisboa le prohíbe al BCE la emisión monetaria para la financiación de gobiernos, descartando las preguntas que se le hacían sobre un posible Quantitive Easing. A su vez mencionó que el Securities Markets Programmee no es eterno ni infinito. Si bien los mercados reaccionaron con fuertes bajas, la extensión del plazo del LTROs con el incremento de los collaterals que aplican deberían limitar las subas de rendimientos que puedan darse en la curva de muy corto plazo. A su vez descomprime fuertemente los riesgos de liquidez del sistema bancario cuyas entidades se vieron imposibilitadas de colocar deuda de largo plazo desde mediados de Julio y deberán financiar vencimientos por € 700.000 millones en el 2012.

El 9 de Diciembre en la reunión del Consejo Europeo se dispuso:
- La aplicación de un nuevo “pacto presupuestario” consistente en déficit estructural anual que no pueden exceder el 0,5% del PBI, lo cual deberá estar incluida en los ordenamientos jurídicos de los Estados miembros, integrándola en la Constitución o norma de nivel equivalente, que contendrá un mecanismo de corrección automático que se activará en caso de desviación. Los estados miembro que posean un déficit excesivo deberán presentar al Consejo un programa de asociación económica en el que se precisen las reformas estructurales necesarias para garantizar una corrección duradera y efectiva de los déficit excesivos. En caso que dicho déficit supere el límite máximo del 3% dicho incumplimiento generará consecuencias automáticas de la aplicación según lo dispuesto en el art.126 del Tratado de Funcionamiento de la UE.
- Refuerzo de la coordinación de las políticas y de la gobernanza.
- Refuerzo de los instrumentos de estabilización: Se dispondrá en breve la utilización del Fondo Europeo de Estabilización Financiera (FEEF) y se acelerará la entrada en vigor del European Stability Mechanism (ESM) para Julio-2012. En Marzo 2012 se evaluará si es suficiente el techo global de € 500.000 millones fijado para el FEEF y el ESM. A su vez en un plazo de 10 días los Estados miembros de la Eurozona y los demás estados confirmarán el desembolso de € 200.000 millones en forma de préstamos bilaterales. Respecto a la participación del sector privado en las pérdidas soberanas, se menciona que las decisiones adoptadas sobre la deuda griega tienen un carácter único y excepcional, y que el Consejo Europeo se adhiere firmemente a las prácticas y principios consagrados en el FMI.

Si bien el nuevo pacto presupuestario puede ser una excelente medida para evitar futuras crisis financieras, poco puede hacer para evitar esta. A su vez los países se encontrarán sin herramientas fiscales para actuar ante shocks externos. En tanto que los refuerzos de los instrumentos de estabilización se limitaron a un posible mayor fondeo al FMI, cuyo accionar no garantiza una inmediata recuperación económica, y difícilmente excluya la participación de los privados en caso de ser necesaria una reestructuración de deuda. Será clave una rápida aplicación del FEEF para que junto con el BCE puedan contener los excesos de oferta de bonos en los mercados de créditos europeos.

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Pánico = Generador de Oportunidades de Compra

Viernes, agosto 12, 2011
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El Miércoles mencionábamos como los 1.100 puntos alcanzados por el Índice S&P500 podrían constituirse como el piso del mercado en esta última caída. Hoy profundizamos dicho tema hablando también sobre la situación de los bancos franceses.

En el gráfico figura la evolución de la acción del Banco Societe Generale

Entre el miércoles y el jueves los bancos franceses fueron fuertemente castigados sin que se conozcan motivos que justifiquen dichas caídas. Rumores de una baja en la calificación del riesgo de la deuda AAA de Francia fueron rápidamente desmentidos por las calificadoras de riesgo. También se mencionó posibles pérdidas por posiciones en bonos griegos, que es absurdo dado que el rendimiento de los bonos griegos ha caído en 400 puntos básicos desde el segundo salvataje acordado por las autoridades europeas el 27 de Julio, tal como puede verse en gráfico inferior. A su vez, la participación voluntaria del sector privado acordada en este último paquete implica grandes beneficios para aquellos que participen. Según estimaciones del Internacional Institute of Finance (IIF) todos los instrumentos serán valuados para generar una pérdida del 21% en el valor presente neto y el capital estará garantizado por bonos AAA. Sin lugar a dudas es una mejor opción que mantener los bonos actuales en cartera que cotizan a menos del 50% de su valor nominal con altas probabilidades de ser defaulteados.

Por otro lado en el ultimo Stress Test realizado a comienzos de Julio-2011 por el European Banking Autority (EBA) en los que participaron los bancos franceses Societe Generale, BNP Paribas y Credit Agricole, pudo verse que en situaciones de stress en el 2012 ninguno de los mismos alcanzaría un Core Tier 1 Capital inferior al 6%, lo cual marca un nivel de solvencia y capitalización alto para enfrentar situaciones adversas.

Otros rumores apuntaban a que los mismos acudían en un gran porcentaje a financiación de corto plazo, lo cual tampoco justifica el castigo aplicado por el mercado. Debido a la desconfianza creada por estos rumores, el gap entre la tasa a 3 meses de préstamos interbancarios en Europa respecto a la tasa overnight alcanzó niveles máximos desde Abril-09. Esta situación, que se da por el pánico existente en el mercado, debería normalizarse a medida que los rumores pierdan credibilidad.

Las autoridades europeas, ante la gravedad de la situación, han decidido prohibir la venta en corto de acciones en los mercados accionarios de Francia, España, Italia y Bélgica. A su vez se estima que en la reunión del próximo martes 16 de Agosto entre Sarkozy y Merkel podría haber novedades en cuanto a la capitalización del European Financial Stability Facility (EFSF).

Esta fuerte caída provocada por temores a una posible recesión en los países desarollados, ha generado situaciones insólitas que nos muestran a las acciones como mejor opción en lugar de los bonos en caso que dicha recesión pueda evitarse.  Contemplando dividendos por índice S&P500 en los últimos 4 trimestres de U$S 26,02, el dividend yield considerando los U$S 1.100 que el S&P500 tocó en los mínimos sería de 2,365% superior al rendimiento del Bono del Tesoro Norteamericano a 10 años que actualmente es de 2,3%, llegando a tocar los 2,1%.

En el gráfico anterior podemos ver que esta es la segunda vez que ocurre en los últimos 50 años.  Considerando Ganancias por Índice S&P500 de U$S 96 en el 2011 y U$S 104 en el 2012 conforme al consenso de los analistas, el Price Earning Foward al que llegó a cotizar fue de 11,45x y 10,58x que implica un rendimiento del 8,73% y 9,45% esperado para el 2011 y 2012 respectivamente sin considerar la cobranza de dividendos.

Conforme gráfico inferior, hay que remontarse a los datos de fines de Febrero-09 para encontrar rendimientos accionarios tan altos como los existentes con un S&P500 cotizando a U$S 1.100. Recordemos que el fuerte rally alcista desde los 666 puntos del S&P500 se inicio precisamente a comienzos de Marzo-09.

Si bien la serie de datos del gráfico es mensual, al final del mismo pueden verse los rendimientos accionarios conforme a datos de ganancias de los últimos 4 trimestres, con el S&P500 cotizando a los U$S 1.100 y con el cierre en el día de ayer de U$S 1.172,64. En eje izquierdo figura la evolución de dicho índice, mientras que el eje derecho muestra los rendimientos del bono del Tesoro Americano a 10 años – en verde-, el rendimiento de las acciones que surge del cociente entre 1 / Price Earning trailing – en rosa- y el porcentaje de generación de caja sobre el valor de la empresa calculado por el cociente entre el EBITDA trailing y el Enterprise Value (equivalente a la capitalización bursátil mas la deuda financiera neta) –en rojo-. Estos últimos indicadores marcaron rendimientos del 8,3% y 12,13% respectivamente cuando a fines de Feb-09 fueron de 9,14% y 12,03%.

Analizando el spread entre el rendimiento accionario y el porcentaje de generación de caja respecto a la tasa libre de riesgo (bono del Tesoro a 10 años) vemos que las acciones se encuentran mas baratas incluso que en los mínimos de Lehman Brothers respecto a los títulos públicos.

Es muy difícil encontrar históricamente una circunstancia similar a la actual en donde dicho spread entre acciones y títulos públicos sea del 6,2% o del 10% considerando la generación de caja por el valor de la firma, lo que nos demuestra un nivel de pánico sumamente elevado, con el mercado descontando noticias negativas que puedan darse.

Respecto a este último punto, si bien la desaceleración del crecimiento en los países desarrollados aumentan las probabilidades de ir hacia una recesión, debemos resaltar que dichas probabilidades siguen siendo bajas en la actualidad.  Los incrementos anualizados del PBI norteamericano en el 1Q11 y 2Q11 de 0,34% y 1,3% respectivamente llevaron a disminuir la perspectiva de crecimiento para todo el 2011 en el rango de los 1,5% / 2%. Sin embargo los ingresos por venta de las empresas integrantes del S&P500 registraron un incremento anual de 9,2% y 11,6% en 1Q11 y 2Q11 respectivamente. Considerando una inflación del 4,5%, el resto debería explicarse por un aumento en las cantidades. Cabe aclarar que casi el 40% de dichas ventas se producen fuera de los Estados Unidos, no obstante nos muestra un sector corporativo mucho más sólido que la economía real norteamericana y lejos de un contexto recesivo.

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Cronograma para el Segundo Rescate a Grecia

Miércoles, junio 22, 2011
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Cronograma para el Segundo Rescate a Grecia:

-         21 de Junio: Comisión Europea, Banco Central de Europa (BCE) y el Fondo Monetario Internacional (FMI) se desplazan a Grecia para evaluar el cumplimiento de las medidas de austeridad.

-         21 de Junio: Moción de confianza en el Parlamento de Papandreau, Primer Ministro Griego.

-         28 de Junio: Votación en el Parlamento de Grecia de las nuevas medidas de austeridad.

-         3 de Julio: El Eurogrupo desbloquea el quinto tramo de la ayuda, € 12 mil millones. Pendientes a que Grecia apruebe el plan de ajuste 2012-2015.

-         8 de Julio: El FMI aprueba el memorándum sobre la situación de Grecia y su participación en la ayuda del quinto tramo, € 3,3 mil millones.

-         11-12 de Julio: Eurogrupo y Ecofin detallan el segundo rescate a Grecia.

-         15-20 de Julio: Se hace efectivo el quinto tramo si Grecia cumple las condiciones fijadas por Luxemburgo.

De cumplirse con los puntos en el cronograma se procederá a realizar el quinto tramo de ayuda a Grecia como se observa en el siguiente gráfico (las barras en otro color son los futuros desembolsos que pueden o no concretarse).

En el siguiente cuadro se muestra la exposición de la banca de los países europeos y no europeos a la deuda soberana griega. En donde se observa la importante exposición que tienen los principales países de dicha zona como Francia con un 39%, Alemania con un 38% y el Resto (22 países) con un 23%. Este es uno de los mayores temores que existe con el país Heleno, el efecto contagio.

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Irlanda y su sistema financiero

Martes, noviembre 23, 2010
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Tras aprobarse el domingo el bailout por 90 billones de euros, se ha generado una crisis político-social en Irlanda producto del programa de ajustes que impondría el gobierno a partir de Diciembre. Esto llevó a que partidos integrantes de la coalición de gobierno anunciara el retiro de su apoyo al primer ministro, Brian Cowen, lo que fuerza el adelantamiento de las elecciones que serán convocadas para principios del 2011, una vez aprobado el presupuesto para el próximo año.

Las dificultades para que se apruebe dicho presupuesto se basan en que Irlanda debe presentar su plan trienal de austeridad, que busca ahorrar 15 billones de euros para disminuir el déficit publico del 32% del PBI previsto en 2010 al 3% en 2014, siendo que el gasto publico total anualizado al 30-06-2010 fue de 27 billones de euros. La fecha prevista para la votación es el 7 de Diciembre.

A raíz de la erosión del Gobierno de coalición, hay riesgo de que el salvataje de la Unión Europea y el FMI sea pospuesto si anticipan la elección general.

A diferencia de Grecia, la crisis irlandesa se produce por el intento del gobierno de salvar su sistema bancario y que por solidarizar sus perdidas genera tanta reticencia en el pueblo irlandés. La continua fuga de depósitos del sistema bancario llevó a que los préstamos del Banco Central Europeo a los bancos irlandeses alcancen los 130 billones de euros a fines de Octubre subiendo un 7,3% respecto al mes anterior. Allied Irish Bank Plc., el segundo banco irlandés en orden de importancia, mencionó el día 19 de Noviembre que los depósitos cayeron un 17% (aproximadamente 13 billones de euros) en lo que va del 2010.

Es fácil darse cuenta el riesgo de posponer el “salvataje” de fondos por 90 billones de euros cuando el PBI de Irlanda es de tan solo 170 billones, y la corrida bancaria tienda a acelerarse por la mayor la debilidad política del actual gobierno.

A diferencia de economías como Grecia y Portugal, el riesgo sistémico que puede generar la caída del sistema financiero irlandés en Europa es muy superior. En cuadro adjunto vemos un esquema con datos a fines del 2009 con las deudas entre países en billones de dólares. La mitad de los 867 billones de euros de la deuda irlandesa estaba en manos de Alemania, Gran Bretaña y Francia.

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Los problemas de los PIIGS y la reunión del G-20

Jueves, noviembre 11, 2010
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En las ultimas semanas el rendimiento de la deuda de Irlanda esta registrando un fuerte alza por preocupaciones en cuanto al costo que deberá afrontar dicho país para solventar los problemas de su sistema financiero. La misma subió entre 300 y 400 puntos básicos alcanzando rendimientos cercanos al 9% en euros para la deuda de largo plazo.  Las perdidas por préstamos del sistema bancario en dicho país alcanzarían un total de 85 billones de euros según palabras del presidente de su banco central Patrick Honohan emitidas en el día de ayer. Previamente el gobierno manejaba estimaciones por 50 billones de euros. Recordemos que Irlanda registró en el 2009 un déficit fiscal sobre el PBI de 14,3% y una caída del 5,1% en su producto. Su PBI a fines del 2009 era de tan solo 170 billones de euros, y la tasa de desempleo es del 13,6%.  Con estas nuevas estimaciones, las perdidas pasarían del 35% del PBI al 50% del mismo, por lo que el mercado estima que el gobierno no podría afrontar el costo de salvataje de su sistema financiero.

Si bien Irlanda todavía no solicito desembolso de fondos del paquete de rescate por 750 billones de euros constituido en el presente año por la Unión Económica Europea,  su deuda esta provocando un efecto contagio en la deuda de los otros países pertenecientes al PIIGS que, de no ser tratado en el G-20 que se esta llevando a cabo, podría generar toma de ganancias en los mercados. El caso mas notorio es el de Grecia, cuya deuda volvió a los rendimientos máximos registrados antes de los desembolsos pactados con el FMI y la Unión Europea.

En el caso de Portugal, la curva de rendimiento de su deuda se elevo 80-90 puntos básicos, mientras que en el caso de España dicha suba es de 50 puntos básicos desde comienzos de Octubre 2010.

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